我国上市公司高派现行为研究 |
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摘 要 通过对我国上市公司股利分配行为的现状和变动趋势的实证分析，发现了一个初见端倪的高派现问题，并从股权结构的角度来分析了高派现行为产生的原因，提出了解决高派现问题的对策建议。
关键词 股权结构 高派现 上市公司
股利分配问题作为上市公司三大财务核心问题之一，一直是理论界与实务界关注的焦点，因为它不仅影响着公司的财务结构和投资融资活动，而且关系到不同股东之间的利益均衡，以及上市公司与证券公司的健康发展。
1 我国上市公司股利分配行为现状及变动趋势
由于我国证券市场起步较晚，现处于规范和发展阶段，国家制定的法律法规还不够完善，同时公司的经营者和一些投资者的素质不高。我国上市公司的股利分配行为表现出了如下的现状及变动趋势。
1.1 现状
1.1.1 不分配与分配并存
股票作为一种高风险的金融资产，上市公司理应给予投资者一定的投资回报，作为对其投资高风险资产的补偿，这是上市公司的责任。但是我国的上市公司却很少表现这种应有的责任感，许多公司采用不分配的政策。
1.1.2 股利分配形式多样化
我国《公司法》规定，上市公司只能采用现金股利、股票股利这两种股利分配形式。但在我国实践中，上市公司还采用配股、转增等多种分配方式。
1.1.3 股利支付水平不稳定，波动较大
我国大多数上市公司在股利政策的制定和实施上短期行为较为严重，缺乏长远的打算，带有很大的随意性，股利政策保持连续的很少。
1.2 变动趋势
1.2.1 不分配公司趋于减少，派现公司趋于上升
虽然我国上市公司股利分配呈现出不分配与分配并存的现象，但是从发展的趋势来看，不分配公司的比例趋于减少，分配公司增加。并且在这些分配公司中派现公司的比例也趋于增加。尤其从2000年开始，这一趋势表现的尤为明显。
1.2.2 股票股利等非现金股利分配方式趋于减少，现金股利分配形式趋于上升
随着我国证券市场自身的发展和政府相关职能部门引导政策的变化，上市公司的股利分配方式也在不断调整。从公布的2002年度A股上市公司分配股利的资料了解到，采用派现形式的公司占分配股利公司总数的95.21%，而采用纯送红股、纯转增股以及送转结合三种形式分配股利的公司，合计起来仅占分配股利公司总数的4.79%。
1.2.3 高派现现象开始日益突出
现金股利是以现金形式向股东发放的股利，它与公司的盈余有着密切的联系。因此可以利用股利支付率作为指标来衡量一个公司的股利支付水平。一般地，从国外的经验来看，公司支付的股利平均约占当年盈余的60%。如果我们把60%的股利支付率视作正常水平，而把高于这一比率的支付率定义为高派现，则通过对所有深市A股上市公司的派现进行统计后，可以发现高派现的公司数总体上呈上升趋势，由2000年的34%上升到2003年的38.73%。
以佛山照明为例，该公司自1996年以来每年均保持较高的股利支付率（见表1），截止2001年末，该公司累计发放现金股利超过10亿元。
2 我国上市公司高派现行为的产生原因
对于高派现行为的产生可以有很多原因来解释，如政策引导、投资机会受限、公司希望以此来改变其市场形象，以及股权结构的不合理等等。本文仅从股权结构方面对我国上市公司的高派现行为形成的原因进行分析。
股权结构就是股东所持公司股份比例，它包括两个方面的内容，一方面是在所有权多元化情况下不同所有制股权的构成，包括国家股股东、法人股股东及社会公众股股东的持股比例；另一方面是股权的集中程度，即前五大股东的持股比例。
2.1 我国上市公司的股权结构特征
2.1.1 从股权的所有制构成来看
由于我国的股份制企业发展起步较晚，而且大部分是通过国有企业改制而来的，所以我国上市公司的股权构成还很不合理。表2描述了我国上市公司股权构成的特征：上市公司的股权构成较稳定，最近几年都没有发生明显的变化；在流通股与非流通股的比例上，非流通股的比例始终占绝对多数，可流通的股份相对较少；在非流通股中，国有股与法人股始终处于控制地位。
2.1.2 从股权的集中程度来看
我国上市公司的股权结构除了流通股与非流通股比例不合理之外，还表现出股权集中程度不合理的特征。通过对1999年我国上市公司前五大股东的持股比例进行分析，可以发现第一大股东平均拥有上市公司46.52%的股份，远远高于第二大股东8.22%的持股比例，而第三、第四、第五大股东所持股份比例更是微乎其微，分别为2.23%，1.85%，1.22%。另外，若把前五大股东持股超过50%的公司定义为股权高度集中，介于20%~50%之间的界定为股权中度集中，而低于20%的则界定为股权较为分散。通过分析可以发现，在三类公司中，股权高度集中的公司占了绝对多数，即73.6%，股权中度集中的占25.78%，而股权分散的公司却不到1%。
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2.2 我国上市公司股权结构特征与高派现行为的关系
股利政策决策作为公司财务管理的三大决策内容之一，与公司的股权结构特征有着密切的关系。而且从本质上说，股利政策可以看作是不同股东行为偏好之间均衡的产物。
2.2.1 从国有股股东的行为偏好看
对于国有股股东来说，大多数上市公司都是由国有企业改制而来的。其中很多公司在上市之初进行了资产剥离和重组，大股东将优质资产包装进股份公司后，自己却承担了不良资产和所谓的社会包袱。由于资产质量的急剧下降，部分集团公司缺乏正常的生产经营能力，严重威胁到其自身的生存和发展。在这种情况下，如果上市公司经营状况良好，大股东就会控制上市公司的分配方案，通过高派现来迅速收回已支付的成本。
2.2.2 从法人股股东的行为偏好看
对于法人股东来说，由于我国现行《公司法》规定法人股不能流通。所以对这些股东来说，他们无法通过流通市场的资本利得来收回其投资，因而他们也希望通过不断的高派现来迅速收回其投资成本。以用友软件为例,该公司自1999年成立以来，2001年、2002年、2003年三年分别派现4.8元每股、4.8元每股和3元每股(均不含税)，按此分配方法其董事长王文京短短两年时间就收回了全部投资。
2.2.3 从流通股股东的行为偏好看
对于流通股股东来说，其投资收益来源一般分为两部分：一部分是股利收入，另一部分是资本利得。对于流通股东中的散户来说，由于他们所占的公司股份较少，所以在决策中的影响程度较小。
3 解决我国上市公司高派现问题的对策建议
通过前面的分析，我们可以清楚地看到我国上市公司不合理的股权结构是形成高派现的一个根本性原因。因此要从根本上解决我国上市公司的高派现问题，必须改善我国上市公司的股权结构。
3.1 国有股减持
国有股减持是解决国有股控股比例过高的一个重要手段，通过国有股减持可以优化上市公司的股权结构，消除上市公司非理性股利分配行为发生的制度根源，使广大投资者能够最大限度地参与上市公司股利政策的制定，并使这种政策真正反映广大投资者的利益。
3.2 提高流通股的比例
要规范上市公司的股利分配行为，必须提高流通股的比例，只有这样才能充分发挥外部治理机制的作用。
3.3 完善内部治理结构
大力推进上市公司内部治理结构的完善，重塑上市公司的经营目标，使其真正树立起“股东财富最大化”的观念。如引进独立董事等形成有效的内部制约机制，以遏制大股东的恶性套现，保护广大中小投资者的利益。
3.4 加强我国的股东保护法建设
我国上市公司股权结构呈现“一股独大”的现象，除了历史的原因外还包括法律制度方面的原因，即股东保护法制不健全，这也会导致企业所有权集中，使企业普遍存在控股大股东。因此要规范上市公司的股利分配政策,真正做到保护中小股东的利益,还必须建立完善的法律制度，从法制上来协调大股东与中小股东的利益，加强对中小股东的法律保护。
参考文献
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2 郑德呈，沈华珊，张晓顺． 股权结构的理论、实践与创新[M]．北京：经济科学出版社，2003
3 陈信元，陈冬华，王霞．转型经济中的会计与财务问题：基于中国上市公司的案例[M]．北京：清华大学出版社，2003
4 谢朝斌．上市公司股利分配行为的特征及解释［Ｊ］．财贸经济．2004(5)
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